乐信:金融科技的重估与新消费的升维

文/读懂财经 杜东 2021/03/22 11:21 乐信

3月19日,乐信发布2020年Q4和全年财报。4季度,乐信录得毛利15.2亿元,环比增长55%;Non-GAAP息税前利润7亿元,环比增长41%;2020年实现营收116.5亿元,创历史新高。

乐信财报发布当日,恰逢四巫日,股价出现较大波动。四巫日指美国市场于每年3月、6月、9月、12月的第三个星期五,当日是美国金融产品的到期结算日,投资人急于平仓,会加大市场波动。

不过,四巫日只是短期因素,并不构成长期影响,与其关注资本市场的短期起伏,更应该关注公司在未来的发展。

从财报中,不难发现,只看四季度,公司已经走出疫情影响,公司贷款规模、用户、平台收入等数据均创历史新高,为公司未来的增长打下了扎实的基础。

着眼未来,乐信有两大变化值得期待。短期来看,随着Upstart登陆资本市场,投资人将逐渐发现中概股金融科技公司的价值洼地,乐信金融科技业务有望迎来价值重估。

长期来看,新消费平台战略将使乐信迎来价值升维,公司成长空间将由金融科技市场向45万亿的新消费市场切换。

下面,重点谈下对乐信的金融科技业务和新消费业务的理解。

 

01金融科技业务迎来价值重估


1)、业绩回顾:多项数据创新高,平台收入大增232%

2020年四季度,乐信营收31.5亿,经调整净利润6.03亿。业绩稳健背后,公司贷款规模、用户、平台收入等数据创历史新高。

四季度,乐信促成贷款额532亿,同比增长24.2%。全年来看,尽管受疫情影响,但公司促成贷款额仍实现40.3%的高增长。

 

乐信:金融科技的重估与新消费的升维

 

促成贷款额稳健增长,源于乐信各项用户数据的高增长,四季度,公司注册用户为1.18亿,同比增长61.2%,直接带动了活跃用户的增长,虽然公司出于业务审慎,降低了授信用户通过率(授信用户/注册用户同比下降3个百分点),但四季度公司活跃用户仍然达到820万,同比增长16.2%。

 

乐信:金融科技的重估与新消费的升维

 

相比经营数据增长更可喜的是,乐信成功完成轻资本模式转型。4季度,公司无风险平台收入产生的交易额首次超过50%。乐信平台收入也达到7.17亿,同比大增232%,与行业内另一家批露平台收入的360数科相比,乐信增速领先。

 

乐信:金融科技的重估与新消费的升维

 

应该如何理解乐信领跑轻资本转型?首先,轻资本模式是业务形态的升级,一方面,没有保证金的制约,业务规模可以快速做大。另一方面,业务风险由银行承担,为公司带来更高的利润质量。其次,轻资本模式不是金融的息差生意,本质上是科技输出,监管风险将肃清。

2020年,公司全年净利润出现一定程度的下滑。这里需要指出的是,这两年的净利润不具备可比性。一方面,乐信采用了新的会计准则,在费用中多出了计提的或有负债坏账准备金额,虽然不会影响公司的“真金白银”,但会减少报表中利润的“账面数字”。另一方面,疫情期间,乐信出于业务审慎的考虑,增加了拨备,也不利于全年净利润的表现。

在疫情带来极大不确定性的2020年,乐信的用户和业务规模都保持了稳定增长。我认为这是长期内功积累的表现。

2)、业绩稳健背后的“内功”

乐信业绩稳健背后,得益于公司扎实的“内功”。金融科技行业整个业务流程大体分为获客-风控-放款环节。其中放款是风控对用户进行差异化定价后的结果。因此,金融科技行业的“内功”主要体现在获客和风控环节。

乐信在获客、风控上具有深厚积淀。

从获客上看,乐信获客效率稳步提升,用户强劲增长的同时,获客成本呈下降趋势。进入2020年以来,公司新增活跃用户逐季增长,从2020年Q1的96.5万增长到Q4的210万,但获客成本反而逐季下降,从Q1的258.8元/人下降到163.3元/人。

 

乐信:金融科技的重估与新消费的升维

 

乐信获客效率提升,首先得益于新消费平台战略,通过消费场景的连接,公司拓宽了用户边界:消费场景肯定比信贷场景用户更多,当乐信的消费用户一旦产生信贷需求,也自然选择乐信,从这个角度看,新消费平台为乐信打造出流量蓄水池。

其次,也得益于公司营销手段的创新。互联网公司获客普遍采用广告投放,但乐信除广告投放外,正通过与内容平台合作的方式获客。按照公司电话会议的说法,与内容平台合作的获客方法,获客成本远低于广告投放,且每月也能稳定的获取数万用户。

在其它行业获客是终点,但金融科技不同,获客只是起点,公司还需要风控识别资产质量。从数据上看,乐信风控水平稳步提升,进入2020年,公司M3逾期率虽有波动,但整体呈下降趋势。

 

乐信:金融科技的重估与新消费的升维

 

值得一提的是,乐信M3逾期率出现起伏,固然有疫情影响,但不能忽视公司在2019年有过一轮大规模获客,新客的风险水平在早期肯定有波动,但从乐信之后的逾期率表现看,新客风险水平已经趋于平缓。

当然,公司风控水平的强弱,不能孤立的看逾期率,而是要结合转换率(活跃用户/注册用户)。通常情况下,转化率越高,风险敞口越大,逾期率越高。

但与同行业公司相比,乐信在高转换率的情况下,逾期率基本与竞对在同一水平。乐信转化率在7%左右,超过信也科技5个百分点,但两者逾期率相差不大。从这个角度也说明,乐信在行业内具有领先的风控能力。

 

乐信:金融科技的重估与新消费的升维

 

在行业有深厚内功基础的乐信,也有望重估其金融科技业务。

3)、Upstart带来价值重估

随着疫情负面影响消退,以及金融科技相关政策法规越来越明晰:鼓励助贷发展的《关于进一步规范商业银行互联网贷款业务的通知》已于今年2月份落地;进入2021年以来,金融科技板块公司估值不断提升。以乐信为例,今年以来,公司股价涨幅超过70%。

虽然中概股金融科技公司出现了一波明显上涨,但与美国同行Upstart相比,还有相当大的估值上升空间。

Upstart的主要业务是与银行合作,通过AI技术帮助银行识别资产质量,进行差异化定价,赋能银行完成订单后,会从银行收取一定的手续费。从业务上看,Upstart与国内助贷公司并无区别。

虽然业务相似,但Upstart与国内助贷公司的估值出现较大差别,国内金融科技公司PS倍数普遍在2倍左右,而Upstart达到20倍。

 

乐信:金融科技的重估与新消费的升维

 

拉长周期看,随着投资人对中概股金融科技公司价值洼地的发现,国内公司也有望迎来价值修复的机会。乐信作为行业的领跑者之一,也是最大的受益者。

于乐信而言,金融科技业务的重估只是公司的短期利好,拉长周期看,公司新消费平台战略将彻底打开公司的想象空间,公司也有望迎来质变。

 

02新消费战略的价值升维


1)、乐信的第二增长曲线:新消费产品

当现有业务成熟后,伟大公司往往以旧业务为基石,延伸出新业务,找到第二增长曲线。典型的是亚马逊,随着商家由卖货需求延伸出数据存储需求,公司也开始由电商业务向AWS延伸,时至今日,AWS已经每年为亚马逊贡献60%以上的利润。

当下,乐信也找到了第二增长曲线,公司由服务用户的信贷需求,延伸至服务用户的消费需求,从而推出新消费平台产品:买鸭、约惠和消费号。

 

乐信:金融科技的重估与新消费的升维

 

如果说,亚马逊能延伸出AWS业务,得益于自营业务沉淀出对供应链数据的存储和管理能力。那么,乐信推出买鸭、约惠等新消费产品则是依托金融科技业务的信用系统。

具体来说,买鸭的模式为先享后付,约惠则是智能化契约产品。两款产品同样需要公司对用户信用进行把控。

以约惠为例,用户使用约惠,和商家约定在某个时间端内完成特定的到店次数,商家每次对用户进行折扣。但如果用户没有完成规定的消费频次,平台需要让用户补交差价。因此,约惠需要具备对用户信用的把控能力,以及追回用户补交折扣款的能力。而上述能力,与乐信在金融科技领域的风控能力如出一辙。

从四季报看,乐信的新消费产品也获得了较快的发展。约惠已与数百家商户建立了合作, 涵盖观影、餐饮、酒店等十多个行业,并在315当天被深圳17家行业协会和企业作为预付式消费难题解决方案,写入"预付式消费安全倡议书"。买鸭预计首月将创下近5000万元交易额。

那么,乐信新消费产品高速发展背后的逻辑是什么呢?

2)、新消费产品背后的成长逻辑:行业契机+深度服务

乐信新消费产品背后的发展逻辑,首先要放在消费行业的大势讲。

消费行业分布化发展趋势明显,随着用户越来越多的个性化需求,类似可口可乐满足所用用户共性需求的大单品时代已经结束,消费品已经进入百花齐放的年代,供给越分散,平台价值越大,乐信新消费产品也迎来了发展契机。

而在行业契机下,新消费产品解决了供需两端痛点。于用户端提供了更深度的服务:

不仅让用户超前消费,也帮助用户降低相应成本。于商家端,则提高了商家获客效率。

用户端的深度服务,以买鸭为例,市面上提供先享后付的产品不在少数。但买鸭与同类产品有着本质区别。

花呗,信用卡等同类产品的收入主要依靠向用户收费,而买鸭节约了用户的资金成本,收入依靠商家付费。

实际上,买鸭的诞生符合供需双方博弈态势的变化。最初,消费市场供小于求,属于卖方市场,产品收入自然要从相对弱势的需求方获取,但消费市场发展到今天,供给过剩,已经是买方市场,商户也更愿意通过额外的付费获取用户。由此,买鸭应运而生。

 

乐信:金融科技的重估与新消费的升维

 

也正是新消费产品对用户成本的节约,从而使其像磁石一样,源源不断的吸引到新用户,并将用户导流至商家,提高商家的转化率,进而吸引到更多商家。而商家和用户之间又能互相吸引,形成用户-商家增长的飞轮。

以邻为镜,国外Affirm以及AfterPay的发展轨迹,也使乐信新消费产品有了一个很好的观察样本。

3)、新消费产品对乐信的价值升维

乐信新消费产品未来会达到何种高度?我们可以参考海外同类先享后付产品的表现。

从数据上看,先享后付模式在国外发展很快,尤其是疫情影响下,出现了爆发性的增长。以美国市场的Affirm为例,其2020财年(2019年6月-2020年6月)实现收入5.1亿美元,同比增长93%。

营收规模快速增长得益于GMV和用户量的增加。同期,Affirm完成GMV46亿,同比增长约77%。用户为360万,同比增长76%。

 

乐信:金融科技的重估与新消费的升维

 

除业绩的高速增长外,先享后付产品证明了自身具备长期服务用户,延长用户LTV的能力。根据Affirm招股书,公司每年度,用户价值均呈上升趋势。以2017年新增用户为例,当年度用户客单价为236美元,但2020财年,同一批用户,客单价已经提升至564美元,用户价值提升了1.38倍。

 

乐信:金融科技的重估与新消费的升维

 

也正是得益于强劲的发展势头,Affirm上市仅两个月,股价涨幅已超过60%。而上市时间较长的澳洲先享后付代表公司AfterPay,上市以来股价累计上涨超140倍。

Affirm和AfterPay证明了先享后付产品具备足够大的增长潜力。而买鸭与Affirm和AfterPa的产品形态并无本质区别,都是服务用户超前消费的需求,使用户先获得商品,之后分期付款。从这个角度看,买鸭也有望复制Affirm和AfterPay的成功,而国内消费市场规模超过45万亿,也给足了乐信新消费产品的发展空间。

着眼长期,随着新消费平台的稳步发展,乐信也将迎来价值升维,公司的业务空间将被重新考量。

一方面,公司用户将突破瓶颈,其服务用户将从1.2亿金融用户拓展到5亿新消费人群。另一方面,伴随着公司的业务延伸,公司的服务范围也将从金融科技市场延伸到45万亿的新消费市场。

从上述角度看,新消费平台给乐信带来的广阔增长空间,正是公司的价值所在。

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